4S店是“天然线下强者”，有望成后市场最大赢家

一.“需求爆发 政策放开 互联网改造”催生万亿汽车后市场

需求端：“保有量 平均车龄”双轮驱动后市需求爆发

2016年我国汽车保有量达到1.72亿，平均车龄4-5年，同时期美国汽车保有量和平均车龄稳定在2.6亿辆和11年左右，我国保有量和车龄仍有大幅提升的空间。

我们预计我国汽车保有量在2020年即可与美国相当，从每千人保有量和保有量与新车销量之比的国际来预计，我国汽车保有量未来有望稳定在4-5亿辆之间。保有量和平均车龄的增长催生后市场需求爆发。

供给端：政策催化 互联网改造，后市场供给效率提升

未来中国将成为全球最大汽车后市场，稳态保有量有望2倍于美国

预计2020年我国乘用车融资租赁需求较2015年增长10倍以上

我国汽车金融渗透率在20%左右，其中融资租赁占比不足5%，美国对应的比例为80%和46%。我国汽车融资租赁渗透率提升空间很大。

假设2020年乘用车新车销售达2700万辆（2016-2020复合增长率5%），二手车交易1500万辆（2016-2020复合增长率 15%），汽车金融渗透率50%，融资租赁占汽车金融比例15%，则我国2020年乘用车融资租赁需求台次达到315万辆，相比2015年增长12.6 倍。

二.后市场的未来：线下比线上更重要、服务比模式更重要

2014年下半年到2015年上半年，后市场O2O新兴模式兴起，线上引流风头劲；2015年下半年到2016年上半年，后市场O2O发展进入深水区，线下“保”流比线上“引”流更重要！

后市场从2014年底的资本盛宴到2015年下半年开始持续到现在的资本寒冬，汽车后市场各参与者逐步分化。一方面，许多创业公司最终抱憾离 场；另一方面，许多后市场玩家开始发力线下的布局，增强线下的服务能力。我们认为互联网是方法手段，后市场最终的实质仍然是服务，后市场的O2O发展，必 将返璞归真，线下比线上重要，服务比模式更重要。

三.汽车经销商是天然线下强者，未来有望成后市场最大赢家

经销商拥有最为专业的后市场落地服务能力和服务条件

四.并购整合、转型发展是经销商发展方向

整车销售中枢的下移，经销商行业处于大变革、大发展的机遇期。

并购整合：经销龙头大有可为

新车销售增速换挡，经销商行业景气触底。

转型发展：后市场将成为经销商主要盈利来源

中美行业比较：我国经销商后市场掘金空间广阔，未来必然出现市值千亿级龙头企业！

中美公司比较：国内经销商转型后市场方兴未艾，盈利能力将逐步提升

美国汽车保有量和平均车龄多年已处于稳定状态，其龙头经销商Autonation的收入毛利结构以及盈利能力较为稳定，后市场与新车销售收入占 比约分别为45%，55%，毛利占比分别约为80%，20%，净利率基本在2%左右（2008年经济危机为特殊情况），毛利率在15%-18%之间波动。

五.投资建议：精选拥抱变化，整合转型的优质龙头

经销商处于大变革、大机遇的历史时刻，并购整合，转型发展是经销商发展未来的主题。

积极拥抱行业变化，加速整合转型的优质经销商有望在后市场发展的大潮中胜出，成长中国汽车后市场的真正巨头。据此推荐广汇汽车、建议关注扬子新材。